【论文研究P2P网络借贷交易市场上投资者之间的信息传递及投资行为中存在的羊群效应。相对于股票市场，P2P网络借贷市场数据能够很好排除“伪羊群效应”（由除了其他投资者决策之外的因素影响而导致的投资者行为相关性）；同时，该市场上的价格（即利率水平）不会因为投资者的交易行为而发生变动。论文基于一系列假设，利用单个订单的市场份额来替换原本不可观测的投资者效用，建立了面板回归模型，实证结果显示P2P网络借贷市场存在显著的羊群效应。】
原文：廖理, 李梦然, 王正位, 等. 观察中学习: P2P 网络投资中信息传递与羊群行为[J]. 清华大学学报 (哲学社会科学版), 2015, 1: 016.
羊群效应发生的理论前提是非完全有效市场上投资者可以通过其他投资者的行为学习到新的信息。而存在信息不对称情况时，这种效应表现得更为明显。目前，关于羊群效应的研究主要集中在股票市场，学者以投资者是否在同一时间区间内进行了同方向的交易来判断是否存在羊群效应。但是，由于“伪羊群效应”和股票市场上投资者交易行为对价格的反向影响存在，现有研究中往往存在对羊群效应的估计偏误。
文章在已有研究的基础上，利用P2P网络借贷数据来研究羊群效应，不但很好地排除了“伪羊群效应”的干扰，还能够排除投资者行为影响价格变动的干扰，更为直接地检验了羊群行为及市场中的信息传递。
在一系列假设的基础上，论文利用单个订单的市场份额来替换原本不可观测的投资者效用。每个订单在每一时期的市场份额有两种定义方式，一种是时期t内该订单获得的总投标数目占所有订单获得的投标数目的比例，另一种是时期t内该订单募集的资金总额占所有订单募集的资金总额的比例。
论文选取的关键解释变量为订单募集进度（每一订单截止t-1时期完成的募集比例）和投标间隔（每一订单在第t期距离上一次获得投标的时间间隔）。在存在羊群效应的市场中，订单募集进度和投标时间间隔会影响一个订单带给投资者的效用大小（效用大小在文章中等价于被解释变量——订单市场份额），投资者会倾向于选择募集进度快和投标时间间隔短的项目进行投资。
论文使用“人人贷”的数据进行实证检验，其结果表明订单募集进度和投标时间间隔均会对订单的市场份额产生显著影响，换言之，不同的订单募集进度和投标时间间隔均会影响投资者的投资行为。该结果表明在人人贷平台上，参与者的投资行为存在显著的羊群效应。
接着，论文在面板回归方程中引入订单募集进度的平方项，实证结果显示其系数为负，说明募集进度引发的羊群效应是边际递减的，即投资者通过观察订单募集进度所获得的信息含量是边际递减的。另外，论文依据借款人的信用等级将总样本划分为高风险和低风险两个子样本，并分别对其进行检验，实证结果表明高风险订单的投资者中存在更为显著的羊群效应，其原因在于高风险订单的信息不对称程度往往高于低风险订单。进一步地，文章得到信息不对称程度高的市场上羊群效应更为显著的结论。
总体而言，论文的实证研究提供了P2P网络借贷市场中存在羊群效应的证据，并细致地探讨了羊群效应和信息传递的边际递减规律。不足之处在于，对于利用订单的市场份额替换投资者效用的理论基础的论述稍显单薄。
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